歌力思：持續(xù)推進(jìn)多品牌集團(tuán)在中國(guó)落地

公司于2018年1月10日晚間公告，擬以120萬歐元向IROSAS收購(gòu)依諾時(shí)尚(深圳)衣飾有限公司80%的股權(quán)及獲得中國(guó)大陸地區(qū)IRO品牌獨(dú)家代理權(quán)。

依諾時(shí)尚為IRO全資子公司，負(fù)責(zé)IRO產(chǎn)品在中國(guó)大陸地區(qū)的獨(dú)家代理商，收購(gòu)依諾時(shí)尚股權(quán)后，歌力思將全面負(fù)責(zé)IRO產(chǎn)品在中國(guó)大陸的銷售和經(jīng)銷商管理等工作。

投資要點(diǎn)

完成對(duì)IRO中國(guó)區(qū)代理權(quán)收購(gòu)，有助于公司從具體事務(wù)層面，重點(diǎn)推動(dòng)IRO在中國(guó)的品牌及渠道擴(kuò)大。公司在17年4月12日完成對(duì)IRO的并表，目前實(shí)際持有IRO品牌全球范圍45.7%的股權(quán)，具有控股權(quán)。IRO目前通過各種渠道已進(jìn)入了全國(guó)50個(gè)國(guó)家，在巴黎老佛爺、巴黎春季、BonMarche均開設(shè)門店。

具體在中國(guó)的拓展上，IRO于2017年2月進(jìn)駐上海港匯恒隆廣場(chǎng)，現(xiàn)已陸續(xù)南京德基廣場(chǎng)、北京SKP、杭州大廈購(gòu)物城、北京王府井中環(huán)等地開設(shè)門店。

在此次收購(gòu)后，我們認(rèn)為歌力思將開始全面負(fù)責(zé)IRO產(chǎn)品在代理區(qū)域的銷售和經(jīng)銷商管理。這有助于公司提高對(duì)IRO產(chǎn)品在渠道開辟、產(chǎn)品營(yíng)銷、供應(yīng)鏈整合等方面的把控程度，使管理更靈活更符合國(guó)情，最大程度幫助IRO產(chǎn)品在中國(guó)范圍化落地。

主品牌歌力思17Q4繼續(xù)保持良好增長(zhǎng)勢(shì)頭，LaurelQ4逐漸盈利

在中高端零售回暖的大背景下，公司主品牌歌力思在前3季度銷售收入超越市場(chǎng)預(yù)期、16年Q4基數(shù)較高的情況下，17年Q4照舊保持了良好的零童裝行業(yè)資訊傳播平臺(tái)售露出腰帶的招牌動(dòng)作也逐步流行起來端增速。斟酌零售數(shù)據(jù)向好延續(xù)，我們預(yù)計(jì)18年公司主品牌仍有望保持雙位數(shù)增長(zhǎng)。

在Laurel方面，隨著全國(guó)門店數(shù)量的不斷增加，Laurel在17年Q3繼續(xù)保持超過120%的收入增長(zhǎng)，并且在Q4逐漸實(shí)現(xiàn)盈利，全年有望實(shí)現(xiàn)盈虧平衡。我們預(yù)計(jì)在歌力思主品牌設(shè)計(jì)研發(fā)、市場(chǎng)營(yíng)銷及供應(yīng)鏈體系的幫助下，Laurel有望在18年開始為公司貢獻(xiàn)利潤(rùn)。主品牌的高速增長(zhǎng)之余，Laurel的成功盈利側(cè)面體現(xiàn)出公司自主孵化品牌成功，多品牌間的協(xié)同效應(yīng)已開始得到體現(xiàn)。

由于歌力思主品牌收入真?zhèn)€快速?gòu)?fù)蘇和Laurel在收入擴(kuò)大下逐步到達(dá)盈虧平衡，包括歌力思及Laurel的母公司凈利潤(rùn)在17年前3季度實(shí)現(xiàn)96%的增長(zhǎng)到達(dá)8368萬元；Q3單季度母公司凈利潤(rùn)近4000萬元，同比增長(zhǎng)164%，基本恢復(fù)到15年3季度的水平。

EDHardy收入增速加快同時(shí)單店收入增速?gòu)?fù)蘇。公司收購(gòu)的輕奢潮牌EDHardy在17年Q3收入加速增長(zhǎng)，17年Q4預(yù)計(jì)照舊保持增長(zhǎng)趨勢(shì)，我們預(yù)計(jì)同店增長(zhǎng)+展店下EDHardy在18年仍有望保持20%的增長(zhǎng)。

銷售均快速增長(zhǎng)的情況下，在17H1實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)1714萬元，同增127%。公司成功運(yùn)營(yíng)的品牌包括服裝類的Sandro、Maje、6ixty8ight；手表配飾類的潘多拉(PANDORA)、天梭表(Tissot)、SWATCH、FOSSIL；箱包類的ELLE、Kipling、Delsey；鞋履類的Clarks、Achette、rtens等多個(gè)國(guó)際知名品牌。我們認(rèn)為百秋達(dá)成17年4200萬事跡許諾的幾率較大。

17年8月以3700萬元人民幣收購(gòu)薇薇安譚75%的股權(quán)，繼續(xù)豐富品牌矩陣。薇薇安譚成立于17年6月27日，其具有美國(guó)設(shè)計(jì)師品牌VIVIENNETAM品牌在中國(guó)大陸地區(qū)的所有權(quán)，成立主要目的便是在中國(guó)大陸地區(qū)運(yùn)營(yíng)VIVIENNETAM品牌。本次收購(gòu)后，公司將持有薇薇安譚75%股權(quán)，我們認(rèn)為VIVIENNETAM具有東方文化氣味產(chǎn)品，可以對(duì)公司目前的中高端商務(wù)女裝及時(shí)尚潮牌的產(chǎn)品矩陣起到較強(qiáng)的補(bǔ)充作用，首家門店已于17年12月在北京開設(shè)，2018年計(jì)劃開設(shè)15家店。

盈利預(yù)測(cè)與投資建議：

各品牌增長(zhǎng)健康，保持17全年凈利潤(rùn)2.9億以上的預(yù)測(cè)。我們預(yù)計(jì)17年歌力思主品牌利潤(rùn)將會(huì)保持接近20%的利潤(rùn)增長(zhǎng)，貢獻(xiàn)1.5+凈利潤(rùn)億；EDHardy17年有望保持15%左右的增長(zhǎng)，在全年并表下有望貢獻(xiàn)1.2億+凈利潤(rùn)；Laurel我們預(yù)計(jì)有望盈虧平衡；百秋參照事跡許諾，有望貢獻(xiàn)3200萬并表利潤(rùn)；IRO于4.12并表，我們預(yù)計(jì)全年IRO品牌有望貢獻(xiàn)接近2000萬利潤(rùn)。斟酌到公司3000萬左右的股權(quán)鼓勵(lì)費(fèi)用，我們保持對(duì)公司17年凈利潤(rùn)2.9億的判斷。

同時(shí)展望18年，我們預(yù)計(jì)歌力思主品牌照舊有望保持雙位數(shù)增長(zhǎng)，EDHardy則有望在細(xì)分市場(chǎng)照舊向好的態(tài)勢(shì)下保持20%的增長(zhǎng)。同時(shí)我們認(rèn)為L(zhǎng)aurel在17Q4逐漸盈利，17年全年到達(dá)盈虧平衡的情況下有望開始貢獻(xiàn)利潤(rùn)。

公司目前市值71億，預(yù)計(jì)17/18/19年歸母凈利潤(rùn)為2.9/3.7/4.2億，對(duì)應(yīng)PE為PE為25/19/17倍，對(duì)應(yīng)事跡增速估值偏低。公司在主品牌收入迅速回暖的同時(shí)，并購(gòu)的各個(gè)品牌均表現(xiàn)優(yōu)秀，Laurel在18年有望貢獻(xiàn)利潤(rùn)更說明公司自主孵化品牌能力和各品牌之間的協(xié)同效應(yīng)已得到初步印證。同時(shí)作為公司投資的最主要邏輯，我們照舊看好公司未來在時(shí)尚產(chǎn)業(yè)上的投資并購(gòu)機(jī)會(huì)。

在當(dāng)前整體中高端消費(fèi)增長(zhǎng)勢(shì)頭良好的大背景下，我們認(rèn)為公司作為中高端女裝時(shí)尚團(tuán)體在A股中的代表性公司有望延續(xù)受益，在目前位置上我們繼續(xù)給予 買入 評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：終端銷售遇冷、多于美于女人品牌協(xié)同不及預(yù)期。

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楊大筠

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